腾讯疯了！狂砸800亿回购，高盛紧急唱多：微信AI要炸！

高盛看好腾讯：维持“买入”评级，目标价534港元

核心观点：微信生态和AI潜力驱动增长

高盛发布研究报告，维持对腾讯控股（00700）“买入”评级，并给出基于分部加总估值法（SOTP）的12个月目标价534港元。高盛认为，腾讯稳健的业绩表现进一步巩固了其观点，即腾讯凭借其独特的微信生态系统、全球领先的游戏资产以及多元化的变现渠道，能够在宏观经济周期中实现收益的持续增长。此外，考虑到微信超级应用在人工智能代理方面的巨大潜力、不断增强的闭环交易能力，以及腾讯云在中国公有云市场的前三甲地位，高盛坚信腾讯仍将是人工智能应用领域的主要受益者。

四季度业绩分析：超出预期，AI投入加大

营收与利润双增长

腾讯公布的2024年第四季度业绩表现出色，营收同比增长11%，每股收益（EPS）同比增长33%，同时人工智能相关的资本支出也显著增加。公司还承诺在2025财年至少投入800亿人民币用于股票回购，这一数字在2024财年超过了1000亿人民币。营收实现两位数增长，远超市场普遍预期，这主要得益于长青游戏的持续增长以及人工智能驱动的广告收入增长。调整后营业利润同比增长21%，每股收益同比增长33%，主要原因是联营公司利润的大幅提升。

游戏和广告业务表现突出

游戏业务增长迅猛，同比增长20%，这得益于长青游戏的稳定表现以及人工智能驱动的升级，使得用户点击转化率提高了17%，超出预期。金融科技/企业服务业务收入基本符合预期，但受到宏观经济的影响，商业支付收入同比持平，交易规模有所下降。

运营效率提升

毛利率（GPM）、营业利润率（OPM）和净利润率（NPM）分别同比提升2.6个百分点、2.8个百分点和4.6个百分点。其中，营销服务的毛利率从2024年第三季度的53.0%回升至57.7%。

AI资本支出大幅增加

腾讯2024年第四季度资本支出高达370亿人民币，超过了同期阿里巴巴的水平（2024财年第四季度阿里巴巴资本支出为240亿人民币），也远高于腾讯自身2024财年第四季度的77亿人民币（2024财年自由现金流为45亿人民币）。管理层预计2025年资本支出占营收的比例将保持在10%-15%（2024年为12%），人工智能投资将提高广告业务的生产效率，延长游戏的生命周期，并加速用户对腾讯人工智能应用的使用以及企业对其的采用。

电话会议关注重点

鉴于腾讯营收和利润超出预期（截至报告撰写时，Prosus股价上涨2%），高盛预计在财报电话会议上的关键关注点和讨论点将集中在以下几个方面：

AI应用进展与投入

随着混元大模型R1应用于微信AI搜索，并观察到微信搜索的每日查询量迅速增加，投资者关注腾讯在人工智能应用方面的进展，包括潜在的微信AI助手，以及对2025年投资节奏和资本支出水平的预期。同时，高盛注意到公司预计2025财年资本支出占营收的比例为10%-15%，并承诺2025年用于股票回购的资金为800亿人民币（2024年超过1000亿人民币）。

游戏业务增长前景

高盛预计腾讯的长青游戏整体将保持良好增长态势，但需注意，由于去年5月推出了《地下城与勇士：起源》（mDNF），2025年下半年国内游戏业务将面临较高的基数效应。2025年春节期间，《王者荣耀》和《和平精英》表现出强劲的营收趋势，投资者将期待管理层对2025年游戏发布计划及预期的评论。

在线广告增长动力

凭借广告技术产品3.0、更高的视频号参与度以及不断发展的电商小程序，投资者关注电商小程序进一步拓展至货架电商领域的情况，以及视频号广告的进一步增长潜力，这两者都可能将微信的广告潜在市场从社交/媒体广告进一步扩大到电商广告领域。同时，投资者也关注管理层对2025财年营销服务增长前景的评论。

金融科技与企业服务前景

受宏观经济影响（交易规模下降），该业务增长在2025年将逐渐缓和。随着比较基数逐渐升高，投资者关注金融科技业务收入从2025年开始的增长情况，以及人工智能对企业服务收入、云业务和电商佣金收入的促进作用。

利润率提升空间

高盛预计在2025年，营收增长与毛利润增长、营业利润增长之间的差距将逐渐缩小。

主要风险提示

高盛提示的主要风险包括：在基于效果的广告业务方面面临更激烈的行业竞争，业务推出/版号审批意外延迟，金融科技和云业务增长慢于预期。

免责声明

本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。邮箱：news_center@staff.hexun.com